在當前的投資市場中，有些企業的故事宛如一首冰與火之歌。一方面，是烈火烹油、需求旺盛的新興產業；另一方面，卻是寒風凜冽、景氣蕭條的傳統業務。這種巨大的反差，不僅考驗著經營團隊的智慧，也為投資人帶來了判斷上的難題。台灣特殊鋼的龍頭企業榮剛材料（5009），正是這樣一個充滿矛盾與機會的典型案例。當全球航空業訂單滿到幾乎溢出，做為飛機關鍵零組件材料供應商的榮剛，其航太部門正開足馬力全速運轉；然而，與此同時，其佔據營收半壁江山的工具鋼與功能性不鏽鋼業務，卻深陷全球製造業景氣低迷與國際貿易壁壘的泥淖。這就引出了一個核心問題：為何航太引擎的轟鳴，仍難以完全蓋過工業鋼鐵市場的寒風？榮剛正在經歷的，究竟是短期性的營運顛簸，還是一場深刻的結構性挑戰？本文將深入剖析榮剛的雙軌業務，並透過與國際標竿企業的比較，探討其在2025年之後的真正潛力與轉機所在。
全速運轉的航太引擎：訂單滿手，產能是唯一瓶頸
要理解榮剛的長期價值，首先必須看懂其最具確定性的成長動能——航太業務。後疫情時代全球旅遊與運輸需求迎來報復性反彈，推動了兩大飛機製造巨頭波音（Boeing）與空中巴士（Airbus）進入了前所未有的超級訂單週期。根據最新數據，波音與空中巴士的待交付飛機訂單合計已超過15,000架，這個驚人的數字意味著，即便兩家公司火力全開，也需要將近十年的時間才能完全消化。
這種確定性的需求，直接轉化為對上游高階材料供應鏈的強勁拉力。飛機的引擎葉片、起落架、結構扣件等攸關飛安的關鍵部件，對材料的純淨度、強度與耐高溫性有著極為嚴苛的要求。這正是榮剛的核心技術所在，其生產的VAR（真空電弧重熔）及ESR（電渣重熔）等高清淨鋼材，是製造這些高規格零組件不可或缺的原料。目前，榮剛的航太VAR產能早已被客戶預訂一空，訂單能見度直達2025年，產能利用率已達極限，呈現出「不是沒訂單，而是做不完」的榮景。為了回應客戶的強烈需求，榮剛已啟動新一輪擴產計畫，預計新增的5台VAR設備將於2025年中開始陸續裝機，並在2026年逐步投產，屆時將成為挹注營收的關鍵活水。
榮剛所處的這種產業順風，並非特例，而是全球航太材料供應鏈的共同趨勢。放眼國際，美國的航太特殊材料巨頭Carpenter Technology（CRS）和ATI Inc.，同樣受惠於此波航空業復甦，其航太相關業務營收與獲利均呈現強勁增長。Carpenter在其法說會上多次強調，航太市場的長期需求結構非常穩固，客戶簽訂的長約（LTA）比例持續攀升。同樣地，在日本，被譽為「特殊鋼之王」的大同特殊鋼（Daido Steel），其航空與能源領域的高性能材料訂單也持續暢旺，成為支撐其整體營運的重要基石。從這些國際同業的表現可以看出，榮剛在航太領域的成長故事並非空中樓閣，而是植根於一個長達數年的全球性產業上升週期，其成長路徑清晰可見，唯一的限制因素僅在於產能擴張的速度。
逆風中的工業鋼鐵：景氣寒冬與關稅雙重夾擊
然而，在航太業務高歌猛進的同時，榮剛的另一半業務——應用於機械、模具與一般民生工業的工具鋼及功能性不鏽鋼，卻面臨著截然不同的艱困處境。這部分業務佔榮剛營收比重接近五成，其表現直接牽動著公司的整體獲利能力。當前，這塊業務正遭受來自景氣循環與國際政治的雙重壓力。
首先是全球製造業，特別是中國市場的景氣寒冬。工具鋼是工業製造的基礎，從汽車鈑金的沖壓模具到手機外殼的精密模具，都離不開它。然而，自2023年以來，中國大陸的製造業PMI指數持續在榮枯線附近掙扎，終端消費需求疲軟，導致企業對設備投資和開模的意願大幅降低，直接衝擊了工具鋼的需求。市場需求不振，加上同業競爭激烈，使得價格傳導極為困難。更糟的是，做為工具鋼關鍵合金元素的「鉬」，其國際價格近年來大幅上漲，進一步侵蝕了產品毛利。據了解，榮剛的工具鋼業務毛利率已從過去的正常水準滑落至接近損益兩平的邊緣，成為拖累公司整體獲利的主要因素。
其次，美國的關稅壁壘也為市場增添了變數。川普時期祭出的鋼鋁關稅政策，對台灣銷往美國的工具鋼產品造成了直接衝擊，客戶在下單時變得更加猶豫和觀望，部分訂單甚至出現轉移現象，使得原本就疲弱的市場雪上加霜。
這種困境同樣可以在國際大廠身上看到。例如日本的Proterial（原日立金屬），其高階工具鋼在全球享有盛名，但也同樣在其財報中坦言，受到中國市場需求放緩和全球製造業去庫存的影響，其工業相關材料部門面臨嚴峻挑戰。這表明榮剛在工業領域所面臨的逆風，是全球性的產業共業，而非單一企業的經營問題。在終端需求沒有明確復甦信號之前，這部分業務恐怕仍將持續一段時間的調整期。
迎向轉機的關鍵佈局：新產能將如何改寫遊戲規則？
面對「一半海水，一半火焰」的經營現況，榮剛並未選擇坐以待斃，而是透過大規模的資本支出，為下一階段的成長進行關鍵佈局。其中，新營廠的「50噸智能化合金煉製系統」與「CC連鑄產線」計畫，將是決定榮剛能否突破當前困境、邁向新里程碑的核心。
這兩項投資的戰略意義極其深遠。首先，「50噸煉製系統」將大幅提升單次煉鋼的規模，直接降低單位生產成本，並擴大產品的尺寸範圍，使其有能力承接過去無法生產的大型鍛件訂單，例如應用於能源或石化產業的大尺寸閥門與軸件。這一步棋，不僅是產量的提升，更是產品組合的升級。
而更具革命性的是「CC連鑄產線」的導入。傳統特殊鋼生產需要經過鍛造、軋延等多道工序，耗時且成本高。CC連鑄（Continuous Casting）技術則像一條現代化的生產流水線，能將液態鋼水直接連續鑄造成鋼胚，大幅簡化了製程。對榮剛而言，這意味著兩大突破：第一，過去部分需要外購的鋼胚將可實現自給自足，確保了原料來源的穩定性與成本控制能力；第二，透過減少中間的鍛造環節，在同樣的煉鋼產能下，最終產出的鋼材數量預計可提升1.5倍。根據公司規劃，新營廠的總產量將因此從每年12萬噸提升至15萬噸。這不僅是量的飛躍，更是成本結構的根本性優化，將大幅提升其在工具鋼與商用不鏽鋼市場的競爭力。
此一策略，可以視為榮剛從過去專注於高精尖的「利基專家」，逐漸轉型為兼具規模與成本優勢的「規模玩家」。透過與台鋼集團旗下的易昇鋼鐵合作，榮剛未來將能跨足產量更大的棒材及盤元市場，應用領域從機械工業延伸至更廣泛的建築與基礎建設。這一轉變，正是為了擺脫單純依賴景氣循環的宿命，透過規模效益與成本領導，建立更寬闊的護城河。這項關鍵的新產能預計將在2025年底至2026年初陸續完成試車並投入量產，屆時將成為驅動榮剛營運重返成長軌道的強勁引擎。
結論：穿越2025年的迷霧，投資者該如何看待榮剛的未來？
綜合來看，榮剛正處於一個關鍵的轉型陣痛期。2024年至2025年上半年，公司財報無可避免地會受到工業鋼鐵市場不景氣的拖累，呈現獲利衰退的短期壓力。然而，拉長時間軸來看，這段時期的逆風恰好凸顯了其長期戰略的價值。
對於投資者而言，評估榮剛的價值需要具備雙重視角。短期內，必須密切關注工具鋼市場的觸底信號，例如中國製造業PMI是否能穩定回升、庫存去化進度以及原料價格的變化。但更重要的是，必須穿透眼前的迷霧，看清其長期成長的清晰藍圖。航太業務的確定性高成長，為公司提供了穩固的基本盤與現金流；而即將在2026年發酵的新產能投資，則像是為未來的反攻預先儲備的重裝部隊，有望在景氣回暖時，帶來遠超以往的營收與獲利彈性。
榮剛的故事，本質上是一場關於「耐心」的考驗。市場的短期波動反映了當下的困境，但企業的內在價值則取決於其長期的競爭優勢與成長潛力。當航太引擎持續提供強勁推力，而工業部門的效率升級又即將完成，榮剛能否在2026年迎來戴維斯雙擊（P/E and Earnings double-click），端看投資者是否願意陪伴公司走過這段充滿挑戰、卻也孕育著無限希望的轉型之路。
