在全球金融市場的目光聚焦於AI與半導體之際，一個悄然卻影響深遠的變革正在數位資產領域醞釀。這場變革的核心，是一種被稱為「穩定幣」的數位貨幣，而其領軍者之一、美元穩定幣USDC的發行商Circle，正準備進行備受矚目的首次公開發行（IPO）。這不僅僅是一家加密貨幣公司的上市，更可以被視為「數位美元」基礎設施邁向主流金融殿堂的里程碑。對於身處台灣、習慣於傳統金融體系的投資者與企業家而言，這起事件揭示了一個全新的金融維度：當美元以程式碼的形式在全球區塊鏈上24小時不間斷流動時，將會帶來哪些顛覆性的機遇與潛在的風險？本文將深入剖析Circle的商業模式，解構其與美國最大加密貨幣交易所Coinbase之間錯綜複雜的共生關係，並透過與日本、台灣的產業對比，為讀者描繪出一幅清晰的數位金融未來藍圖。
揭開穩定幣的神秘面紗：不只是加密貨幣的「美元」
在深入探討商業模式之前，我們必須先理解什麼是穩定幣。對於許多台灣投資者來說，比特幣（Bitcoin）的高波動性是其最鮮明的標籤。穩定幣的誕生，正是為了解決這個問題。
什麼是穩定幣？把它想像成數位世界的通用貨幣
簡單來說，穩定幣是一種價值與特定法定貨幣（最主要是美元）保持1:1錨定的數位貨幣。您可以將其想像成您在網路銀行帳戶裡的數位新台幣，但它不是存在銀行的伺服器裡，而是運行在區塊鏈這本全球共享的公開帳本上。發行方每發行一枚穩定幣，就必須在現實世界的銀行帳戶或指定的託管機構中，儲備等值一美元的現金或高流動性資產（如短期美國公債）。
這種設計使其兼具了傳統貨幣的「穩定性」與加密貨幣的「高效性」。在加密貨幣市場，它是最重要的交易媒介，投資者無需頻繁將資金匯回傳統銀行體系，就能快速捕捉交易機會。然而，它的應用遠不止於此。對於需要進行頻繁跨境支付的台灣中小企業而言，透過穩定幣支付可以繞過傳統銀行冗長的SWIFT電匯流程與高昂手續費，實現近乎即時且低成本的全球資金轉移。
市場雙雄爭霸：透明合規的USDC挑戰龍頭USDT
當前全球穩定幣市場規模已突破1,600億美元，並呈現出明顯的雙寡頭格局。龍頭是Tether公司發行的USDT（泰達幣），憑藉其先發優勢，長期佔據市場主導地位，目前市佔率約69%。然而，USDT的儲備資產透明度一直備受爭議，其混合式的儲備（包含商業票據、其他加密貨幣等）也曾引發市場對其穩定性的擔憂。
而本文的主角，由Circle發行的USDC，則是市場上規模第二大的穩定幣，市佔率約20%。USDC自誕生之初就選擇了一條截然不同的道路：極致的透明與合規。Circle承諾其發行的每一枚USDC背後，都有等值的美元現金及短期美國公債作為100%儲備，並由頂級會計師事務所（如德勤）定期進行審計並公開報告。這種策略使其贏得了機構投資者和注重風險控管的用戶的青睞，被視為「最乾淨」、「最合規」的美元穩定幣。隨著全球監管趨嚴，USDC的合規優勢正逐漸轉化為其蠶食USDT市佔率的核心武器。
Circle的商業模式剖析：數位世界的「中央銀行」如何賺錢？
既然USDC與美元是1:1兌換，Circle要如何從中獲利？答案出奇地簡單，卻也極其強大。這套模式類似於台灣投資者所熟悉的貨幣市場基金，或是像中華郵政這樣吸收大量活期儲蓄的機構。
核心利潤來源：美國公債的利息收入
Circle的主要收入來源，幾乎全部（超過99%）來自於其龐大的美元儲備資產所產生的利息。當一位用戶或機構將100萬美元存入Circle，換取100萬枚USDC時，Circle會將這100萬美元主要投資於高安全性的短期美國政府公債。在目前聯準會維持高利率的環境下，這些公債能提供可觀的無風險收益。截至2024年初，美國短期公債殖利率仍在5%以上，這意味著Circle每管理100億美元的儲備，每年就能產生約5億美元的利息收入。
隨著USDC的流通量（即市值）不斷擴大，Circle的收入也會水漲船高。這是一個規模效應極強的業務，其盈利能力直接與USDC的市場規模以及美國聯邦基金利率正相關。
上市之路的挑戰與機遇：監管是最大變數
Circle於2024年1月已秘密提交在美國上市的申請，這一步棋旨在進一步提升其透明度和公信力，吸引更多傳統金融機構的資金。然而，其上市之路並非坦途，最大的變數來自於監管。美國國會正在積極推動穩定幣的專門立法，例如《支付穩定幣清晰法案》（Clarity for Payment Stablecoins Act），旨在為穩定幣發行商設立明確的聯邦監管框架，對儲備資產的要求、發行主體的資格等做出嚴格規定。
這把監管的雙面刃，既可能為Circle這樣的合規玩家清除市場上的不良競爭者，鞏固其領導地位；也可能帶來更嚴格的資本要求或業務限制，影響其盈利能力。相較之下，日本在監管方面走得更快。日本在2023年已正式實施修訂版的《資金結算法》，為穩定幣建立了全球領先的監管框架，要求發行商必須是持牌銀行、信託公司或資金轉帳機構。這為日本傳統金融巨頭，如三菱日聯金融集團（MUFG）透過其「Progmat Coin」平台發行穩定幣鋪平了道路。反觀台灣，金融監督管理委員會（金管會）也已將穩定幣納入虛擬資產指導原則，並預計在未來推出更具體的監管規範。從美、日、台三地的動態可以看出，將穩定幣納入正規金融監管已是全球共識，這對長期致力於合規的Circle而言，無疑是長期利好。
共生或寄生？深度解析Circle與Coinbase的特殊關係
要理解Circle的成功，就無法繞開美國最大的上市加密貨幣交易所Coinbase。兩者的關係，是加密貨幣產業中捆綁最深、最複雜的商業聯盟之一，堪稱一段教科書級別的生態系共建案例。
流量換收益：Coinbase如何成為USDC的最大推手
Circle與Coinbase早在2018年便共同創立了CENTRE聯盟來發行USDC。儘管後續聯盟解散，由Circle全面接管USDC的營運，但Coinbase透過持有Circle的股權，並簽訂了一份極其關鍵的收入分成協議，將雙方利益牢牢綁定。
這份協議的核心是：Coinbase不僅是USDC的主要經銷通路，更是其利潤的重要分享者。具體來說，凡是在Coinbase平台上流通的USDC，其背後儲備資產產生的利息收入100%歸Coinbase所有；而在其他平台（如其他交易所、去中心化金融協議）流通的USDC，其產生的利息收入則由Circle和Coinbase平分。
為了最大化自身利益，Coinbase傾盡平台之力推廣USDC。它不僅將USDC深度整合到自家的公鏈Base Chain生態中，還為持有USDC的平台用戶提供具吸引力的獎勵，使用戶更傾向於持有並使用USDC而非其競爭對手USDT。這種策略效果顯著，存放在Coinbase平台上的USDC佔USDC總流通量的比例，從2022年的僅5%飆升至近期超過20%。對Coinbase而言，這筆穩定幣收入已成為其財報中一項日益重要的穩定現金流，有效對沖了交易手續費收入的劇烈波動。
交易所與穩定幣的雙贏賽局：從美、日、台案例看合作模式
穩定幣發行方需要交易所的龐大用戶基礎（流量）、豐富的應用場景和合規背書；而交易所則需要穩定幣作為高效的交易媒介和支付工具，以提升用戶活躍度並拓展業務邊界。
- 美國模式：除了Circle與Coinbase的深度戰略捆綁，支付巨頭PayPal也與合規發行商Paxos合作推出自家品牌穩定幣PYUSD，這是一種「品牌授權+合規外包」的模式。PayPal利用其全球數億用戶的網絡推廣支付應用，而Paxos則專注於發行與儲備管理的合規細節。
- 日本模式：三菱日聯金融集團（MUFG）的「Progmat Coin」平台則代表了另一種路徑——「傳統銀行主導」。銀行利用自身的信譽和監管牌照，直接為企業客戶提供發行數位證券和穩定幣的基礎設施。這與美國由科技或加密原生公司主導的模式形成鮮明對比，也為台灣的金控集團，如國泰金控或富邦金控，提供了未來切入此領域的可能想像。
- 台灣模式：目前，台灣的主流交易所如MaiCoin、BitoPro等，更多是扮演穩定幣的「通路商」角色，提供新台幣與USDT、USDC之間的兌換管道。想像一下，如果未來台灣能出現一個受金管會監管、由本土信譽機構發行的「新台幣穩定幣」（TWD Coin），並與momo購物網或PChome等電商平台深度整合，將能極大提升支付效率並降低交易成本，這正是穩定幣與本地商業生態結合的巨大潛力所在。
Coinbase的週期性困境與轉型之路
作為Circle最重要的合作夥伴，以及全球唯一在美股主板上市的大型加密貨幣交易所，Coinbase的經營狀況是觀察整個產業健康度的重要指標。它的核心挑戰，在於如何擺脫對加密貨幣市場牛熊週期的極度依賴。
看天吃飯的交易手續費：牛市賺飽，熊市煎熬
Coinbase超過六成的收入來自交易手續費，這使其業績與市場交易熱度高度相關。在2021年的牛市頂峰，其單季營收可超過20億美元；但在2022年的熊市低谷，單季營收則萎縮至6億美元以下。這種「看天吃飯」的模式，導致其股價和利潤呈現巨大的週期性波動，這也是傳統金融市場的投資者對其估值保持謹慎的主要原因。此外，Coinbase的零售用戶交易費率相對較高，雖然貢獻了絕大部分交易收入，但在競爭日益激烈的市場中也面臨壓力。
尋求穩定：訂閱服務與穩定幣收入的崛起
為應對此困境，Coinbase近年來大力發展兩項業務：訂閱服務和穩定幣收入。前者以「Coinbase One」會員制為代表，用戶支付月費即可享受零手續費交易等權益，為公司帶來了穩定的經常性收入。後者則主要來自於前述與Circle的USDC利潤分成。在2023至2024年，穩定幣收入已佔Coinbase總營收的15%左右，成為其財報中的一大亮點。這筆收入受聯準會利率影響，而非幣價波動，為公司提供了寶貴的業績「壓艙石」，使其在熊市中更具韌性。
台灣投資者的視角：數位美元時代的機遇與風險
Circle的上市與USDC的崛起，對台灣投資者和企業而言，意味著一個由合規化「數位美元」驅動的新時代正在到來。這其中蘊含著機遇，也伴隨著必須正視的風險。
機遇：跨境支付、資產避險與新型態投資
對於從事國際貿易的企業主，穩定幣提供了一個比傳統銀行電匯更快、更便宜的支付選項。對於個人投資者，在區域地緣政治風險升溫或本地貨幣貶值預期下，持有與美元1:1掛鉤且受監管的USDC，可作為一種便捷的數位化資產避險工具。此外，穩定幣也是進入去中心化金融（DeFi）世界的入場券，用戶可以將USDC存入各種DeFi協議中，參與借貸、流動性挖礦等，賺取比傳統銀行定存高出許多的收益（當然也伴隨更高風險）。
風險：監管不確定性、脫鉤風險與資安威脅
最大的風險始終是監管。各國政府對穩定幣的態度仍在演變中，任何突發的嚴厲政策都可能對市場造成衝擊。其次，儘管USDC的儲備透明度高，但「脫鉤風險」（即穩定幣價格跌破1美元）在極端市場恐慌下理論上仍然存在，過去一些小型穩定幣就曾發生過此類事件。最後，作為數位資產，用戶需自行承擔私鑰保管的責任，釣魚攻擊、駭客入侵等資安威脅不容忽視。
結論：從投機到基建，數位金融的新篇章
Circle準備上市，象徵著加密貨幣產業正經歷一場深刻的質變——從早期以比特幣為代表的、充滿投機色彩的數位黃金，逐漸演化為以USDC為代表的、追求合規與實用性的金融基礎設施。這場變革的核心，是將全球最強勢的儲備貨幣——美元，透過區塊鏈技術進行升級，使其成為可在數位世界無縫流轉的「可程式化貨幣」。
對於台灣的投資者與企業而言，理解Circle與Coinbase的商業模式，不僅僅是為了評估兩家公司的投資價值。更重要的是，透過它們的發展軌跡，我們可以洞見全球金融科技的未來趨勢。穩定幣正在搭建一座橋樑，連接傳統金融的穩定性與區塊鏈世界的效率。當數位美元的浪潮湧來，看懂浪潮的方向，遠比僅僅追逐浪尖的泡沫，來得更加重要。這是一個需要謹慎參與，但絕不能置身事外的金融新紀元。
