中國房地產市場的劇烈修正，已成為全球投資人屏息關注的焦點。對於許多臺灣的投資者而言，這片曾經創造無數財富神話的市場，如今彷彿是一把正在下墜的利刃，無人敢輕易伸手承接。究竟這場被稱為「史詩級」的房市寒冬何時才能見到盡頭？市場是否會在眾人絕望之際迎來所謂的「最後一跌」？要回答這個價值萬億的問題，我們不能再仰賴過去的經驗法則，而必須深入數據，從結構性的轉變中尋找答案。當前的中國房市，呈現出一幅奇特而矛盾的景象：新成屋市場價格看似堅挺，卻乏人問津，陷入「有價無量」的窘境；而中古屋市場則恰好相反，賣方為了脫手，不惜「以價換量」，成交量反而逆勢上揚。這兩種截然不同的景象，揭示了市場的核心癥結——新屋的問題在於「量」，而中古屋的問題在於「價」。許多人將此歸咎於需求面的全面崩潰，但數據顯示，這可能是一個誤判。若將新成屋與中古屋的總成交面積合併計算，自2021年高峰的19.3億平方公尺大幅滑落後，近兩年來基本穩定在每年15億平方公尺的水準。這意味著真實的居住需求（包含首次購屋、換屋及租賃）並未消失，而是市場的內部結構發生了天翻地覆的變化。真正掏空新屋成交量的，是中古屋市場的強勢崛起與加速替代。本文將摒棄市場噪音，聚焦於三個最能反映結構性變化的核心指標：中古屋交易佔比、租金報酬率、以及房價所得比。我們將透過這三面稜鏡，深入剖析中國房市的真實體溫，並借鑑日本「失落三十年」的經驗與臺灣房市的現況，為您預判市場觸底反轉的可能時機。
指標一：中古屋交易佔比 — 市場結構轉型的「溫度計」
衡量一個房地產市場是否成熟的關鍵指標，並非房價漲幅，而是中古屋在總交易量中的佔比。在歐美等發達國家，中古屋交易佔據市場主導地位是常態，例如美國長期維持在80%以上。這代表市場已從增量開發時代，步入存量活化時代。中國房市正經歷的，正是這場深刻的轉型。過去，由於城鎮化快速推進和對新屋的偏好，中國房市一直由建商主導。然而，近年來隨著部分開發商爆發財務危機、新屋交屋風險增加，以及核心地段新供給稀缺，購屋者的目光開始大規模轉向確定性更高、即買即住的中古屋市場。數據顯示，中國全國的中古屋成交佔比已從2021年的不足20%，飆升至2024年的46%左右，預計明年將達到50%。這種結構性的轉變，對於熟悉臺灣房地產市場的投資者來說應該不陌生。在臺北等發展成熟的都會區，中古屋的交易量早已遠超新成屋及預售屋，成為市場的中流砥柱。這反映了當城市發展到一定階段，市中心的優質地段已被開發殆盡，購屋需求自然會流向存量市場。中國的一線及重點二線城市，正在複製這一路徑。那麼，這個佔比的提升何時會趨於穩定？我們可以參考日本的經驗。日本在1990年代房地產泡沫破裂後，市場進入了漫長的調整期。如今，其中古屋交易佔比穩定在60%至63%的區間。這個數字，可以被視為一個經歷過深度調整的成熟市場所達到的均衡狀態。目前，根據對中國18個主要城市的抽樣統計，其中古屋成交佔比已達到57.7%，距離日本的穩定區間下緣僅一步之遙。按照目前的追趕速度，預計在明年上半年，這個指標就可能觸及或超過60%。這將是一個極其重要的訊號，這意味著中古屋對新屋的「擠出效應」將達到極限，新屋市場的「量縮」問題可望觸底。屆時，新成屋的銷售面積年增率，將有機會從目前的深度負成長回歸至零軸附近，為市場注入第一股穩定的力量。
指標二：租金報酬率 — 房產價值的「照妖鏡」
當房地產的金融屬性與投機光環褪去，其最原始的「居住價值」便會凸顯出來，而衡量這份價值的最佳標尺，就是租金報酬率。過去，中國投資者之所以能容忍低於2%的租金報酬率，是因為他們押注的是房價每年10%甚至更高的漲幅。然而，當房價下跌成為新常態，這套邏輯便徹底失效。房子作為一項資產，其估值最終必須回歸到它能產生的現金流（即租金）上。這就好像評估一家公司的股價，最終看的還是其獲利能力，而非市場炒作。那麼，一個合理的租金報酬率水準應該是多少？一個簡單卻有效的參考座標，是購屋的資金成本。在中國，許多首次購屋及換屋族群會使用利率較低的「公積金貸款」，其五年期以上利率目前約為2.6%。當房屋的租金報酬率接近甚至超過這個利率時，這意味著「租屋」和「貸款買房」的機會成本已非常接近。對於購屋者而言，這筆帳變得划算起來：與其每月付租金給房東，不如將同樣的錢用來支付房貸，最終還能擁有一項屬於自己的資產。回顧國際經驗，美國在2008年次貸危機後，房市於2011年觸底，當時其淨租金報酬率（扣除持有成本後）比30年期房貸利率高出約30個基點。日本則在2009年房價見底，當時淨租金報酬率僅比抵押貸款利率低20個基點。這顯示，當租金收益與資金成本達到平衡點附近時，市場的內在價值便會浮現，吸引理性的買盤進場。目前，中國百城住宅的平均租金報酬率約為2.37%，距離2.6%的合理「錨點」僅有約20個基點的差距。按照當前房價的調整速度，預計明年第二季前後，全國整體的租金報酬率就能進入合理區間。對於臺灣投資者而言，臺北市中心長期低於2%的超低租金報酬率是個熟悉的場景。然而，臺北房價的支撐力來自於其獨特的經濟地位、土地稀缺性以及全球資金的停泊需求。相較之下，中國廣大的二三線城市並不具備同樣的條件。因此，當這些城市的房產「跌」出超過3%甚至更高的租金報酬率時，其投資價值就會對那些尋求穩定現金流的投資者產生吸引力。目前，一些租金報酬率較高且租金價格已止跌的城市，如烏魯木齊、哈爾濱等，其房價跌幅已明顯收窄，這正是價值規律在發揮作用的早期跡象。
指標三：房價所得比 — 戳破泡沫的「壓力測試」
長久以來，「中國房價所得比過高」是看空者的核心論據。根據某些國際數據網站的統計，北京、上海的房價所得比動輒超過30倍，遠高於紐約、東京等國際都市，似乎泡沫大到難以收拾。然而，這種計算方式可能存在統計口徑上的偏差，高估了實際的購屋負擔。若我們採用更貼近市場真實情況的數據——以中古屋的成交總價中位數，對比城市家庭的可支配收入——重新估算，會發現一幅截然不同的景象。調整後，即便是北京和上海，其房價所得比也已回落至15倍以下，分別約為12.3倍和9.6倍。這個水準雖然仍具挑戰性，但已不再是遙不可及的天文數字。若與其他亞洲主要城市相比，上海9.6倍的房價所得比甚至已經低於東京的11.9倍。對於臺灣民眾而言，對高房價的感受尤其深刻。根據最新數據，臺北市的房價所得比約為15.7倍，新北市也高達12.7倍。相較之下，經歷了數年深度調整後，上海、廣州的購屋壓力已顯著低於雙北地區。過去幾年的房價下跌，雖然過程痛苦，卻是一次有效的「去泡沫」過程。許多重點城市的中古屋均價，已經跌回至2016至2017年的水準。但與此同時，居民的收入卻在這七八年間持續增長。一邊是價格的回落，另一邊是收入的提升，兩者相向而行，使得房價所得比這個衡量泡沫程度的關鍵指標，正加速向更健康的區間回歸。當普通家庭透過數年的儲蓄，再次看到購屋的希望時，市場的剛性需求基礎才會真正變得穩固。
終局推演：何時迎來「最後一跌」的超級窗口？
綜合以上三大指標的分析，我們可以得出一個初步結論：中國房地產市場距離止跌企穩，可能並不遙遠。無論是中古屋佔比接近成熟市場的均衡點，租金報酬率觸及資金成本的平衡線，還是房價所得比回歸相對合理區間，多項指標都指向明年第一季至第二季，可能是一個關鍵的觀察窗口。然而，市場的觸底往往不是線性過程，它需要一個強而有力的「觸發器」。這個觸發器，將來自於宏觀經濟的整體表現。中國經濟正處於一場深刻的「新舊動能轉換」之中。以房地產為代表的舊增長引擎正在熄火，但以電動車、綠色能源、高階製造為代表的新動能，也在加速崛起。這個過程對於臺灣的產業人士來說，如同過去臺灣從傳統產業轉向電子業的歷程。新興產業的蓬勃發展，將創造出一批新的高收入群體，他們將成為未來房市，尤其是優質房產的有力支撐者。正如新竹科學園區的繁榮，長年支撐著大新竹地區的房價一樣，杭州等新經濟重鎮的房市表現，已經部分驗證了這個邏輯。展望明年，作為中國「十五五」規劃的開局之年，政策層面對經濟的逆週期調節力道有望加大，這將為宏觀經濟的企穩提供支撐。如果明年第二季，中國的宏觀經濟能打破近年來的疲軟魔咒，社會預期得以扭轉，那麼這個「超級窗口」就可能被觸發，與房市自身的調整到位形成共振，引導市場完成「最後一跌」，步入漫長的築底階段。總結而言，中國房地產市場的黃金時代確實已經落幕，但這不代表市場將無止盡地崩盤。它正在經歷一場從投機驅動到價值驅動的結構性轉型。對於身處臺灣的投資者，與其猜測絕對的最低點，不如理解這場轉變的底層邏輯。未來，中國的房產將不再是「閉眼買都能賺」的工具，而是會高度分化：具備核心地段、優質產品力、穩定租金報酬的房產，將穿越週期；而缺乏基本面支撐的房產，則可能繼續被邊緣化。看懂這盤棋局的新規則，遠比在恐慌中殺進殺出更為重要。
