拆解百倍股背後的選題邏輯：專訪益鼎創投沈立平，為何他敢在大樹藥局與 91APP 尚未起飛時重押？

在創投（Venture Capital）這個充滿不確定性的賽道上，能投出一隻獨角獸已屬不易，但若是能連續押中跨越不同領域的龍頭企業，那便絕非運氣，而是擁有一套穿透產業迷霧的底層決策邏輯。

我常在節目中探討商業模式的本質，而這次的訪談對象——益鼎創投業務協理 Robin 沈立平，無疑是台灣創投圈中，對「零售本質」與「資本市場路徑」理解最深刻的投資人之一。從實體連鎖的大樹藥局、振宇五金，到虛實整合的 SaaS 巨頭 91APP，甚至是硬體製造的復盛應用，他的投資組合橫跨了傳產與科技，卻都指向了同一個核心：在看似紅海的市場中，找到具備結構性優勢的壟斷潛力。

這次我們不談虛無縹緲的願景，而是深入拆解 Robin 在決定投資這些企業時，腦中究竟在運算什麼？

實體零售的護城河：大樹藥局如何抵禦全聯等級的降維打擊？

當初 Robin 決定投資大樹藥局時，市場上有許多雜音。藥局是一個極度碎片化、傳統且看似缺乏爆發力的產業。然而，Robin 看到的是一個正在進行「正規化」與「連鎖化」的巨大缺口。

在訪談中，我們聊到了一個極具張力的假設性問題：如果全聯這種擁有強大通路優勢與採購能力的零售巨頭殺進藥局市場，大樹藥局擋得住嗎？

這正是創投在評估案子時必須思考的終極風險——巨頭的降維打擊。Robin 的分析非常精準，他指出了大樹藥局真正的護城河並非「商品」，而是「法規」與「專業信任」。

藥局經營受限於嚴格的法規，必須配置藥師，且藥師的供給量是有限的。這意味著，即便是全聯擁有幾千家門市的規模優勢，也無法在一夜之間將所有門市轉化為藥局，因為它無法瞬間招聘到足夠數量的藥師。法規限制了擴張速度，卻也保護了先行者的壁壘。

此外，大樹藥局早期的策略非常聰明，他們不只是賣藥，更是透過與社區的深度連結建立信任感。當競爭對手還在思考價格戰時，大樹已經在佈局藥師的專業服務與婦嬰用品的複合式經營，這讓它在面對潛在的資本巨獸時，擁有了一道難以跨越的專業護城河。

這給我們的啟示是：投資實體零售，不僅要看規模效應，更要看其「不可替代性」的來源。如果是單純的貨架陳列，巨頭隨時能取代；但如果是基於專業證照與服務的連結，那就是堅實的資產。

虛實整合的戰局：91APP 與 Coupang 的本質差異

將場景轉到線上，Robin 對 91APP 的投資邏輯同樣精彩。當時市場對於電商的想像多集中在流量平台（Marketplace），如 PChome、Momo 或蝦皮。

Robin 提到了一個市場常有的誤區：將 91APP 拿來與韓國電商巨頭 Coupang 做比較。這其實是對商業模式的誤讀。

Coupang、蝦皮做的是「聚合流量」，是典型的 B2C 或 C2C 平台，掌握的是消費者的入口；而 91APP 做的是 D2C（Direct to Consumer）的 SaaS 賦能，它不擁有流量，而是幫助品牌「擁有自己的流量與會員」。

在流量越來越貴的時代，品牌商逐漸意識到不能將命脈全交給平台，必須構建自己的私域流量。91APP 正是切中了這個「品牌覺醒」的趨勢。Robin 當初看好 91APP，並非賭它能打敗電商平台，而是賭它能成為品牌商在數位轉型中不可或缺的軍火商。

這也呼應了 Robin 的投資哲學：不一定要投淘金的人，有時候投賣鏟子的人回報更穩健，且天花板更高。

資本市場的選擇題：Gogoro 赴美與台灣 IPO 的冷靜思考

企業發展到一定規模，上市是必經之路。但「去哪裡上市」往往決定了企業後半場的命運。我們深入探討了近期熱門的 Gogoro 赴美 SPAC 上市案，以及企業該如何選擇掛牌地點。

Robin 提出了一個非常務實的觀點：不要為了虛名去美國，要看你的市場與投資人在哪裡。

Gogoro 選擇在美國納斯達克上市，看似風光，但隨之而來的是巨大的合規成本與股價波動風險。美國市場雖然資金池大，但對於「非美市場營收為主」的硬體公司，估值邏輯往往相當嚴苛。反觀 91APP 選擇在台灣上櫃，不僅獲得了極高的本益比（PE Ratio），更因為它是台灣資本市場中稀缺的「純 SaaS 概念股」，反而享受了流動性溢價。

這對創業者的決策提供了極佳的參考座標：
1. 市場屬性： 你的商業模式在當地市場是否容易被理解？台灣投資人懂零售、懂硬體，所以在台灣掛牌可能比去美國當「冷門股」更好。
2. 稀缺性： 在該市場你是否為獨角獸？如果是「第一股」，往往能獲得定價權。
3. 後續融資能力： 上市不是終點，是否有足夠的交易量支持後續增發（SPO）才是關鍵。

創投不只是給錢：新創財務端的隱形推手

最後，Robin 分享了一個常被忽視的觀點：創投對新創企業的價值，往往體現在「財務結構的正規化」。

許多創業者擁有絕佳的產品與技術，但對於財務報表、稅務規劃、股權結構卻一竅不通。Robin 在投資過程中，經常扮演諮詢者的角色，協助新創對接合適的財務長（CFO）或會計師事務所。

這不只是為了合規，更是為了生存。當企業要進行下一輪融資或準備 IPO 時，財務的透明度與合規性就是那張入場券。「能在早期就將財務地基打好的公司，往往才能走得遠。」 這句話從閱案無數的 Robin 口中說出，份量十足。

結論：穿透表象的投資洞察

回顧與 Robin 的對話，無論是大樹藥局的實體壁壘，還是 91APP 的數據賦能，亦或是對 IPO 地點的冷靜分析，貫穿其中的邏輯是 「對產業本質的深刻理解」 以及 「第一性原理」 的思考。

他投資的不是題材，而是那些在變動時代中，能夠解決結構性問題、並建立長期競爭優勢的企業。

對於投資人或創業者而言，這集訪談留下了一個值得深思的問題：你的護城河，是建立在隨時可能消逝的紅利之上，還是建立在難以複製的法規、信任與數據結構之中？ 答案，或許就決定了你是否能成為下一個百倍股。