中外製藥的強勁成長軌跡
作為日本製藥業界的巨擘，中外製藥多年來穩健發展，累積卓越的經營績效。2023會計年度營收突破歷史新高，達到約6,000億日圓，營業利益率也維持在逾30%的高水準。這背後的原因，是其與瑞士製藥巨擘羅氏（Roche）深厚的夥伴關係。羅氏創新的生物製劑在日本市場獨家供應的商業模式，創造出傲視同業的競爭優勢。對於台灣投資人而言，中外製藥不只是一檔日本股票，更是日台醫療需求交會的跨境投資典範。隨著台灣社會高齡化趨勢，癌症和罕見疾病治療藥物的需求急劇增加，中外製藥的主力產品線潛藏著填補此一缺口的可能性。
企業基礎的深入分析
歷史與羅氏的協同效應
中外製藥的根源可追溯至1912年。最初以化學藥品製造商起家，1930年代藉由與羅氏的合作，轉型進入製藥領域。這層關係持續至今，羅氏於2019年取得中外製藥100%股權，使其成為全資子公司。藉此，中外製藥取得了羅氏全球產品線在日本的獨家授權。羅氏每年研發投資高達1兆日圓規模，其研發成果能在日本市場推展，是中外製藥最大的優勢。
例如，在抗癌藥物領域，「癌思停」（Bevacizumab）長期以來一直是暢銷藥物。這款透過抑制血管新生來抑制腫瘤生長的藥物，在日本約有20%的癌症患者使用。2023年營收貢獻度超過整體15%，即使在學名藥上市後，仍保持穩定的市占率。此外，「泰聖希」（Atezolizumab）作為免疫檢查點抑制劑，在肺癌和肝細胞癌治療領域迅速成長。2023會計年度營收達到1,200億日圓，年增20%。這些產品也得到羅氏海外營收數據的佐證，全球市場的成功能進一步擴及日本市場。
財務績效的深層探討
中外製藥的財務體質固若金湯。2023會計年度財報顯示，營收達6,057億日圓（年增12.4%）、營業利益2,118億日圓（年增15.2%）、淨利1,567億日圓（年增18.5%）。股東權益報酬率（ROE）超過25%，接近製藥產業平均水準的兩倍。自有資本比率逾85%，負債依賴度極低，因此具備高度的景氣波動承受能力。
在中期經營計畫「Innovation 2030」中，目標是2030年達到營收1兆日圓、營業利益率35%。成長動能來自於新藥上市。2024年預計將擴大血友病治療藥物「赫邁立」（Emicizumab Beta注射液）的適應症，預計將較2023年營收1,800億日圓進一步成長。該藥物可透過皮下注射給藥，相較傳統靜脈注射型能減輕患者負擔。應對血友病患者高齡化趨勢，使其在日本市場受到支持。
從現金流角度來看，也具有優勢。穩定產生超過1,000億日圓的自由現金流，並用於研發投資。2023年研發費用達營收的25%（約1,500億日圓），加速了新型模式的ADC（抗體藥物複合體）和雙特異性抗體的開發。同時，股利配發率維持在50%左右，股東回饋豐厚。2024年3月會計年度每股股利為320日圓，持續增加股利並刷新連續增股紀錄。
事業組合的多元化策略
中外製藥的業務由「腫瘤學（Oncology）」、「血液學（Hematology）」、「免疫學（Immunology）」三大支柱構成。腫瘤學約佔營收的40%，血液學佔30%，透過多元疾病領域分散風險。
值得關注的是其豐富的產品線。約20項處於開發中後期階段的產品中，半數以上來自羅氏。例如，「Polivy」（Polatuzumab Vedotin）用於彌漫性大B細胞淋巴瘤，並於2023年在日本獲得核准。臨床試驗證明其可提升存活率，預計2025年銷售峰值將超過1,000億日圓。此外，也獲得阿茲海默症治療藥物「Gavzelma」（Ganitumab）在日本的權利，符合高齡化社會的巨觀趨勢。
挑戰之一是專利到期。癌思停的專利已於2023年失效，但生物相似藥的進入速度緩慢，市占率下降有限。羅氏的全球策略使其成功透過新產品進行「轉型覆蓋」。此外，也正在強化國內CMO（委託製造）業務。透過自有工廠進行外部委託的業務量增加，2023年CMO營收擴大至200億日圓規模。營收多角化正在進行中。
台灣投資人視角的投資吸引力
日台醫療市場的親近性
台灣醫療市場正快速成長。2023年醫藥品市場規模約5兆新台幣（約2.5兆日圓），年平均成長率達8%。高齡化率已超越日本，達到20%以上，癌症盛行率也呈現上升趨勢。根據台灣國家癌症研究中心的數據，肺癌和大腸癌每年新增患者超過5萬人，中外製藥的泰聖希和癌思停直接抓住了此一需求。
在日台跨境投資中，中外製藥是理想的選擇。在台灣主要證券交易所（TWSE）中，台灣生技（Taiwan Biotech）企業表現活躍，但與日本上市大型企業的連動性高。中外製藥與羅氏的合作模式，如同台灣半導體產業般，是活用全球供應鏈的典範。台灣投資人習慣透過台積電或聯發科等公司進行供應鏈投資，因此可正面看待中外製藥對「羅氏的依賴」為「穩定的供應來源」。
風險與報酬評估
匯率風險不容忽視。在日圓持續走貶的趨勢下，對於以新台幣計價的台灣投資人而言，日本股票具有相對便宜的吸引力。截至2024年，中外製藥股價本益比（PER）為15倍，股價淨值比（PBR）為3倍，估值低於製藥產業平均。除了約2.5%的股息殖利率外，成長潛力巨大。
就地緣政治風險而言，需考量美中貿易摩擦的影響。羅氏總部設於歐洲，因此對中國的依賴度低，中外製藥的國內生產比率也高。台灣投資人會對中國本土的學名藥製造商威脅保持警惕，但中外製藥在生物製劑方面的優勢是不可動搖的。
從ESG（環境、社會、公司治理）角度來看也具優勢。在永續報告書中，公司已達成二氧化碳排放減量目標，並積極推動多元化。呈現出符合台灣ESG投資基金增長趨勢的良好企業形象。
競爭同業比較與優勢
相較於國內競爭對手武田藥品和安斯泰來製藥，中外製藥的股東權益報酬率（ROE）優勢顯著。全球營收佔比雖低（幾乎僅限日本國內），但羅氏的海外實績是其堅實後盾。台灣投資人應會偏好像台灣台積電這種「專注國內市場＋全球合作」的混合模式。
投資判斷：建議長期持有
中外製藥是一支兼具穩定營收基礎與成長型產品線的優質股票。其符合台灣高齡化需求，成為日台投資的橋樑。儘管存在短期專利到期風險，但可透過羅氏的創新供應來克服。預計五年後股價目標將超過1萬日圓。台灣投資人應積極考慮將其作為投資組合中的防禦型標的。即使在市場波動下，其成長軌跡仍將堅不可摧。
