在全球金融市場的版圖上，指數股票型基金（ETF）的崛起無疑是過去二十年來最深刻的結構性變革。這股從華爾街吹起的被動化投資浪潮，如今已席捲全球，從東京到台北，徹底改變了機構法人與個人投資者的資產配置邏輯。然而，若我們僅僅將ETF的成功歸因於其低成本與交易便利的特性，便會錯失其在不同市場中，由獨特經濟、社會及政策環境所催生的多元面貌。這場看似趨同的全球運動，實則在各地上演著截然不同的在地故事。
本文將深入剖析全球三大代表性市場——美國、日本與台灣——的ETF發展軌跡，揭示其背後迥異的核心驅動力。美國的ETF革命是一場由投資者自下而上，為追求更高效益、反抗高昂主動管理費而掀起的「費用戰爭」；日本的ETF擴張則更像一齣由中央銀行主導，為刺激經濟而採取的宏觀政策大戲；至於我們身處的台灣，ETF的蓬勃發展則是一首由低利率時代、人口結構變遷以及半導體產業獨霸全球的現實，共同譜寫出的「全民存股」狂想曲。透過比較這三種截然不同的發展模式，我們不僅能更清晰地理解全球資產管理的未來趨勢，更能為身為台灣投資者的我們，提供更具深度的本土化資產配置啟示。
美國模式：一場由費用與獨立投資顧問掀起的被動化革命
美國作為ETF的發源地與全球最大的市場，其發展故事堪稱一場教科書級別的金融革命。自1993年第一支標普500指數ETF（SPDR S&P 500 ETF）誕生以來，美國ETF市場規模以驚人的速度擴張。根據最新數據，截至2024年中，美國ETF總資產規模已突破10兆美元大關，其中權益型ETF佔比超過七成，其規模佔美股總市值的比重已超過10%。更關鍵的指標是，被動式管理的權益型基金（包含ETF及指數型共同基金）規模，早已超越主動式管理基金，宣告了被動投資在美國市場的主導地位。
這場革命的導火線，首先是主動型基金長期的績效困境。隨著資訊日益透明、市場效率不斷提升，曾經被奉為圭臬的「選股專家」們發現，要長期穩定地戰勝市場變得愈發困難。根據標準普爾道瓊指數公司（S&P Dow Jones Indices）的長期追蹤報告，在過去二十年間，每年平均有超過六成的美國主動式權益基金經理人，其績效表現落後於作為基準的標普1500綜合指數。當投資者意識到，支付高昂的管理費卻換不來超越大盤的報酬時，資金自然會流向成本低廉、透明度高且能提供市場平均報酬的被動式產品。這是一場理性的、由無數投資者用腳投票所引發的資金大遷徙。
其次，財富管理通路的結構性轉變，則為這場革命推波助瀾。在傳統的銷售模式中，理專或經紀人往往透過銷售高佣金的金融產品來獲取收入，這與客戶的利益時有衝突。然而，近年來美國財富管理市場的主流已轉向「買方投顧」模式，特別是獨立註冊投資顧問（RIA）的興起。RIA的收費方式主要基於客戶資產的一定比例，而非銷售佣金，這使得他們的利益與客戶的資產增長高度一致。在這種「客戶利益優先」的原則下，RIA們自然傾向於為客戶建構一個由低成本、高效率的ETF組成的投資組合，而非容易引發道德風險的高費用主動型基金。數據顯示，由獨立投顧提供的基金組合佔據了美國基金市場約七成的規模，而他們配置於ETF的資產比例在過去十年內從不足20%大幅提升至接近50%。獨立投顧的崛起，成為美國ETF市場最重要、最穩定的規模增量來源。
對台灣投資者而言，美國的經驗提供了一面深刻的鏡子。台灣的財富管理長期以來仍以銀行通路為主導，理專的收入與銷售特定產品（如儲蓄險、高佣金基金）的業績緊密掛鉤。這種模式是否能真正將客戶利益置於首位，值得我們深思。美國RIA模式的成功揭示了，一個成熟的金融市場，其財富管理生態最終會朝著與客戶利益更趨一致的方向演進。雖然台灣的金融環境與美國不盡相同，但這股追求低成本、高透明度、利益一致的全球趨勢，勢必也將對本地的金融服務業產生深遠影響。
日本經驗：央行之手如何形塑一個獨特的ETF市場
將目光轉向日本，我們會看到一個與美國截然不同的ETF發展故事。日本的ETF市場雖然起步甚早，但在2010年之前一直不溫不火。然而自2010年起，其規模進入了爆炸性增長通道，年化增長率接近30%，截至2024年總規模已逼近90兆日圓。這背後的推手並非來自市場自發的力量，而是一隻強而有力的「央行之手」——日本銀行（BOJ）。
為了對抗長達二十年的通貨緊縮與經濟停滯，日本央行自2010年開始實施全面的貨幣寬鬆政策，其中一項史無前例的舉措便是直接進場購買ETF。從最初的每年數千億日圓，到後來量化與質化寬鬆（QQE）時期每年高達6兆、甚至一度宣稱可達12兆日圓的購買額度，日本央行透過信託銀行持續買入追蹤東證指數（TOPIX）和日經225指數的寬基ETF。此舉旨在向市場注入流動性、壓低風險溢價，並提振投資者信心，從而刺激經濟復甦。
這項由政策主導的干預，深刻地塑造了日本ETF市場的樣貌。首先，從持有人結構來看，日本央行成為市場上絕對的主導者。在高峰時期，其持有的ETF規模一度佔據市場總量的七成以上；即便在2024年3月宣布停止新增購買後，其持有規模佔比依然超過40%。這意味著日本股市的一大部分所有權，間接掌握在央行手中，這種獨特的結構在全球主要經濟體中絕無僅有。其次，從產品形態來看，由於央行購買的標的集中於大型寬基指數，使得追蹤TOPIX和日經225的ETF成為市場上無可爭議的主流產品。以日本資產管理龍頭野村資管為例，旗下規模最大的幾檔ETF幾乎都與這兩大指數相關，合計規模佔其ETF總業務的九成以上，其餘產品的生存空間相對狹小。
日本的經驗與台灣的市場實踐形成了有趣的對比。在台灣，當股市出現非理性下跌時，投資人常會期待俗稱「八大行庫」的公股銀行或國安基金進場護盤。這種政府力量的介入，其目的同樣是為了穩定市場信心。然而，兩者在操作方式與影響層面上有著本質區別。台灣的護盤資金主要是直接買入個股，尤其是權值股，其影響力雖大，但仍是市場中的一個參與者。而日本央行則是透過購買ETF，系統性地買入一籃子股票，成為市場結構的塑造者。這種做法雖然在短期內有效地支撐了股價，但也引發了諸如市場定價功能扭曲、央行資產負債表過度膨脹以及未來如何退場等諸多爭議。
此外，在長期低利率的環境下，日本個人投資者的風險偏好也趨於保守，這點與台灣有相似之處。除了央行購買的寬基ETF外，日本市場上較受歡迎的產品類型還包括高股息、REITs以及海外債券ETF，這些產品普遍提供穩定的現金流與定期配息，滿足了投資者在低增長環境下對確定性收益的渴求。這也解釋了為何在一個由央行主導的市場中，強調穩定收益的產品依然能佔有一席之地。
台灣現象：低利率與半導體共同譜寫的「存股」狂想曲
回到我們最熟悉的台灣市場，ETF的爆發性成長則呈現出更為獨特的本土色彩。台灣ETF市場自2003年元大台灣50（0050）問世後，沉寂了十多年，直到2017年後才迎來真正的黃金時代。短短數年間，市場規模從數千億新台幣飆升至超過6兆新台幣，受益人數更突破千萬大關，ETF儼然成為一項全民理財運動。這背後，是低利率環境、人口老化以及台灣獨特的產業結構三大因素交織共振的結果。
第一個核心驅動力，是長期低利率環境下，民眾理財觀念從「存錢」到「存股」的根本轉變。台灣與日本同樣面臨經濟成長趨緩與高齡化社會的挑戰，傳統依賴銀行定存或儲蓄險的理財方式，其收益率已難以抵禦通膨的侵蝕。在此背景下，追求比定存更高、且能提供穩定現金流的投資工具，成為全民的迫切需求。而高股息ETF的出現，完美地契合了這一需求。這些ETF以其分散風險、定期配息（從年配、季配到月配）、投資門檻低等特性，被廣大投資者視為理想的「財富儲存工具」。以元大高股息（0056）、國泰永續高股息（00878）為代表的產品，其受益人數動輒超過百萬，成為推動台股ETF規模成長的主力軍。
第二個關鍵因素，是台灣無可取代的半導體產業地位，特別是「護國神山」台積電的巨大影響力。半導體產業佔台股總市值的比重已接近五成，而僅台積電一家公司就佔了約四成。這意味著台股的漲跌與半導體產業的景氣週期高度連動。近年來，全球對晶片的強勁需求推動半導體產業進入超級循環，台積電的獲利能力與股價屢創新高。更重要的是，台積電自2019年起改為季度配息，穩定的股利發放不僅為股東創造了豐厚報酬，也為整個市場的高股息策略提供了最堅實的土壤。無論是追蹤台灣50指數的ETF（其中台積電權重極高），還是各類高股息ETF（台積電及其供應鏈夥伴常是核心成分股），其優異的表現都與半導體產業的榮景密不可分。可以說，是台灣強大的科技實力，撐起了本土ETF市場的半邊天。
第三股力量，則來自於機構法人的資產配置需求。在2017年至2019年期間，台灣ETF市場的成長主要由債券型ETF驅動。當時，壽險公司等大型機構為了解決國內低利率環境下的收益壓力，大舉投資於提供相對較高收益的海外債券ETF，尤其是美國長天期公債與投資級公司債ETF。儘管後來因監管考量對其投資規模有所限制，但這段歷程為台灣ETF市場的產品多元化奠定了基礎，並形成了如今股票型ETF與海外債券型ETF雙引擎驅動的格局。
韓國與中國的鏡像：兩種截然不同的發展路徑
除了美、日、台之外，鄰近的韓國與中國大陸市場也呈現出值得關注的發展路徑。韓國ETF市場的特色在於其產品的「兩極化」。在經濟低增長、社會階層固化的壓力下，韓國投資者的風險偏好呈現出分裂的狀態：一部分年輕投資者熱衷於透過高風險的槓桿或海外科技股ETF來博取階層躍升的機會，追求高波動與高彈性；而另一部分追求穩健的投資者，則大量湧入與利率掛鉤的貨幣市場ETF或債券ETF，尋求資產的保值。這種「要麼投機、要麼躺平」的社會心態，直接反映在其ETF市場的產品結構上，風險收益光譜兩端的產品規模遠大於中間地帶。
中國大陸的ETF市場則帶有濃厚的「政策市」色彩。其規模的增長節奏與市場行情及政策導向密切相關。在2019至2021年的結構性牛市中，資金大量湧入半導體、新能源等特定產業的主題ETF（窄基ETF）。而在2022年後市場轉弱的階段，則由以中央匯金為代表的「國家隊」資金，透過大舉買入滬深300等寬基ETF來穩定市場，成為規模逆勢增長的主力。此外，科創50、中證A50等創新指數的推出，也往往在政策引導下迅速吸引大量資金，催生出新的大型ETF產品。這種寬基與窄基ETF交替領漲的現象，是中國市場投資者結構與政策環境共同作用的結果。
結論：站在十字路口，台灣投資者的下一步棋
從美國的費用革命，到日本的央行實驗，再到台灣的全民存股運動，我們看到，ETF這項標準化的金融工具，在全球化的浪潮下，如何與各地的市場環境、社會文化和政策目標相結合，演化出獨一無二的生命樣態。對台灣投資者而言，這趟全球ETF市場的巡禮，帶來了三點核心啟示。
首先，理解驅動力比追逐產品更重要。一個市場的ETF主流產品形態，是其背後深層結構的反映。美國市場的寬基ETF反映了其對市場效率的信仰，日本的寬基ETF反映了政策干預的痕跡，而台灣的高股息ETF則反映了我們對穩定現金流的集體渴望。在進行資產配置時，我們不僅要看產品本身，更要理解其為何在此時此地能夠盛行。
其次，借鑒海外，反思本土。美國獨立投資顧問模式的成功，提醒我們財富管理的核心應是客戶利益而非產品銷售。日本央行的經驗，則讓我們警惕過度政策干預可能對市場長期健康帶來的潛在風險。這些外部經驗，為我們評估台灣金融市場的未來發展提供了寶貴的參照系。
最後，立足台灣，放眼全球。台灣ETF市場的成功，根植於我們強大的半導體產業。這既是我們的優勢，也意味著我們的資產配置與單一產業的景氣週期過度捆綁。在享受「護國神山」帶來紅利的同時，如何利用ETF這項便利的工具，將資產適度分散到全球不同區域、不同產業，以應對未來潛在的風險，將是每一位台灣投資者都需要嚴肅思考的課題。
ETF的時代已經來臨，但故事遠未結束。這場指數化投資的浪潮將繼續演變，而唯有那些能夠洞悉全球趨勢、同時深刻理解本土環境的投資者，才能在這場變革中穩立潮頭，駕馭未來。
